7月31日晚间，药明康德（603259）（维权）发布2023年半年度报告。根据公告，上半年公司实现营业收入188.71亿元，同比增长6.28%；净利润53.13亿元，同比增长14.61%。

剔除新冠业务等影响，公司营收增速为27.9%。从业绩增势看，药明康德今年上半年业绩似乎较为靓丽。然而，令人费解的是，公司的实控人却坚决减持公司股票。公司实控人不断减持背后究竟是不好看公司未来前景还是另有其他原因？我们又该如何看待药明康德这份2023年上半年的业绩“成绩单”？

财报隐藏的真相？前瞻性指标仍承压

(资料图)

分业务看，2023年半年报报告期内，公司化学业务实现收入134.7亿元，同比增长3.8%，剔除特定商业化生产项目，化学业务板块收入同比强劲增长36.1%；测试业务实现收入30.9亿元，同比增长18.7%；实验室分析与测试服务收入22.5亿元，同比增长18.8%；生物学业务实现收入12.3亿元，同比增长13%；细胞及基因疗法CTDMO业务实现收入7.1亿元，同比增长16.0%。2023年上半年，药明康德为客户研发的两款新药已获批上市，一款为口服抗病毒创新药，一款为治疗肿瘤的药物。

我们曾在《CXO赛道行业视角|三大先导指标异动行业短期承压 投融市场出现边际改善迹象》与《CXO赛道财务视角|泰格、康龙化成（300759）预收款Q1增速跌至个位数 凯莱英（002821）、药明资本性支出收缩明显》两篇文中，对CXO赛道行业分析给出了相关分析框架，即从行业中观视角，从药企研发投入、一级市场融资额、临床试验数目三大指标看，似乎CXO赛道的需求端承压；从公司微观财务视角，相关资本性支出大幅收缩与预收款表现差进一步得到验证。

回到药明康德2023年半年报，我们从公司前瞻性指标对比发现，公司2023年业绩或仍存在一定隐忧。

首先，从新增客户数量变化与全球前20大客户收入占比看，出现明显下降。

2023年半年报显示，公司新增客户超过 600 家，而去年同期，公司新增客户超过650家，今年上半年公司新增客户较上年同期锐减50家客户。

与此同时，2023年上半年，公司来自于全球前 20 大制药企业收入人民币 71.4 亿元，占同期收入之比38%，为剔除特定商业化生产项目后同比强劲增长 47%；而去年同期，公司全球前 20 大制药企业占公司整体收入比重约 44.2%，来自于全球前 20 大制药企业收入人民币 78.56 亿元，同比增长 165%。可以看出，药明康德全球前20大药企的收入无论是增速与收入占比均出现明显下滑态势。

其次，从资本性支出与人员变动等指标看，出现明显收缩态势。

根据数据计算，自2014年至2022年，公司营收复合增长率为32.51%，而固定资产净额复合增长率为32.69%，呈现出一致性趋势。与此同时，我们发现，药明康德资本性支出与营业收入呈现出正相关关系，下一年的营收为当期的资本性支出为6至8倍左右，具体如下图：

然而，公司今年上半年的资本性支出大幅收缩，由上年同期的44.19亿元缩减至24.15亿元，不及2021年同期水准。2021年至2023年上半年，公司资本性支出增速分别为151.3%、61.58%及-45.35%，从增速看，药明康德资本性支出明显大幅收缩。

此外，公司员工也首次出现减少。

截至2023年半年报本报告期末，公司共拥有 41296 名员工，其中 12520 名获得硕士或以上学位，1374 名获得博士或同等学位。值得注意的是，2022年报告期末，公司员工为44361，今年半年报相比年初减少超3000人，降幅为7%。

来源：公告

最后，公司预收款异常变动，预收款前瞻性指标或失灵。

颇为意外的是，公司的预收款出现增长，2023年半年报显示，预收款为31.88亿元，较期初增长28%。需要指出的是，药明康德2022年年末预收款出现大幅下降，由于基数较低，故其今年半年报出现增长态势。

根据历年数据发现，药明康德近年预收款呈现出持续上涨态势，而2022年年末，公司预收款突然下降，由2022上半年的32.31亿元骤降至24.97亿元。

预收款属于未确认收入，人为调节空间较大。药明康德背后究竟有没有调节动机？还是另有其他原因？值得注意的是，对于公司预收款异动，公司称在投资者互动表示，合同负债项的变化受到多重因素影响，在不同时点存在波动较为正常，并且随着公司业务比重更多来自于后期的D&M业务，其收款方式也会有相应的变化。

此外，我们在《万字揭秘药明系分拆资本局（中）：减持套现千亿一场资本狂欢？违规减持的上海瀛翊背后浮现“泰康系”身影》指出，药明系以投资驱动模式带来三大好处，第一，通过外延式并购拓展公司业务版图；第二，公司通过投资业务绑定客户订单，间接给公司增长带来新的增量；第三，一二级市场估值套利溢价进一步增厚公司报表业绩。

与此同时我们进一步提示，药明系通过投资业务重构商业模式，给其带来好处的同时也需要警惕相关泡沫反噬。我们发现，2023年半年报显示，公司相关其他非流动金融资产给当期产生损益冲击超过3亿元。

来源：2023年半年报

实控人坚决减持出逃葛兰却逆势加仓

综上，尽管公司半年报业绩较为靓丽，但是从前瞻性指标看，似乎其2023年业绩或仍然承压。

值得注意的是，在这种背景下，药明康德实控人在坚决减持。

药明康德实控人为李革及赵宁、张朝晖、刘晓钟。公司实控人控制的股东包括G&C IV Hong Kong Limited、G&C V Limited、G&C VI Limited、G&C VII Limited、嘉兴厚锦投资合伙企业、嘉兴厚毅投资合伙企业等共18家主体。

据药明康德1月19日公告，2022年12月19日至2023年1月18日，实控人控制的股东，及与实控人签署一致行动协议的股东，合计减持公司A股股份6499.03万股，减持价格区间在75.51元/股至96.43元/股，减持总金额为55.25亿元。

4月17日，药明康德公告称，公司实控人控制的股东及与实控人签署一致行动协议的股东（李革、赵宁、张朝晖、刘晓钟4位创始人和一系列实控人控制的股东主体），计划减持公司A股股份合计不超过8902.27万股，即不超过公司总股本的3%（按当时股价，减持金额量级在60-70亿）。

7月21日晚间，药明康德公告称，截至7月20日，公司相关实控人减持期间过半，部分股东通过集中竞价方式累计减持2749.15万股A股股份，占公司总股本的0.93%，平均成交价格67.27元/股，合计套现18亿元。

来源：公告

据悉，“医药女神”葛兰旗下的中欧医疗健康混合型证券投资基金为药明康德的第八大股东，持股数量达6356.95万股，持股比例约2.14%，当期增持药明康德9.38万股。

公开资料显示，葛兰在二季度增持了爱尔眼科（300015）（300015.SZ）、药明康德（603259.SH）、恒瑞医药（600276）（600276.SH）、同仁堂（600085）（600085.SH）、片仔癀（600436）（600436.SH）和凯莱英（002821.SZ）等公司。值得注意的是，中欧医疗健康的第三大重仓股为恒瑞医药，占基金净值6.56%，昨日因医药反腐等传闻，股价暴跌。

来源：公开资料

葛兰操盘能力究竟如何？目前看来其似乎仍在医药赛道“爬坑”。从中欧医疗健康基金半年报业绩表现看，中欧医疗健康A类份额净值增长率为-10.48%，同期业绩比较基准收益率为-5.18%；中欧医疗健康C类份额净值增长率为-10.66%，同期业绩比较基准收益率为-5.18%。